證券時報記者 楊慶婉

繼下調管理費之後，卖方面临公募基金行業費率改革的研究第二步“降傭”如期而至，與證券交易傭金息息相關的竞争将退賣方研究競爭格局將重新洗牌，用交易傭金支付研究服務費用的格局商業模式也可能發生改變。

上周五，重塑證監會發布的软佣《關於加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規定（征求意見稿）》（簡稱《征求意見稿》），用“三個嚴禁”來防範基金銷售與證券交易、出江研究服務等業務的卖方面临利益衝突，嚴禁使用交易傭金向第三方轉移支付費用，研究包括但不限於使用外部專家谘詢、竞争将退金融終端、格局研報平台、重塑數據庫等產生的软佣費用，軟傭可能將徹底退出江湖。出江

交易傭金或大幅減少

近幾年，卖方面临公募基金行業份額和規模增長迅速，但受市場影響賺錢效應不明顯，基民體驗普遍不佳。今年7月，證監會啟動公募基金行業費率改革，先降管理費，再降交易傭金。隨著《征求意見稿》的發布——第二步“降傭”如期而至，合理調降公募基金的證券交易傭金費率，降低單一券商的分配比例，嚴禁使用交易傭金向第三方轉移支付費用等。

券商賣方研究所的主要收入來源是為公募基金提供研究服務以賺取研究傭金，並主要通過證券交易傭金的方式支付。公募基金支付給券商的證券交易傭金，一部分屬於代銷基金、尾隨傭金等市場傭金；另一部分屬於研究傭金，不同的券商按照各自的業務稟賦比例有所不同。研究實力強的券商市場傭金和研究傭金可能達到5:5，市場銷售能力強的則可能是8:2。從全行業平均來看，研究傭金的比例低於市場傭金。

一位中小券商研究所所長預測，從靜態看，公募基金交易傭金總量將減少35%左右，“預計2024年A股市場表現可能是先抑後揚，若公募基金的交易量回升15%左右，能抵消至少1/3的傭金率下降的損失。”

軟傭將被叫停

《征求意見稿》除了下調交易傭金率外，還降低公募基金向單一券商支付傭金的分配比例，並嚴禁開展軟傭服務。

對權益類基金管理規模超過10億元的管理人，通過一家券商進行證券交易的年交易傭金總額，不得超過其當年所有基金證券交易傭金總額的15%，這一比例上限原來是30%。券商控股的證券經紀業務子公司納入母公司合並計算。

這意味著，即使券商旗下控股的公募基金子公司，合理合法給母公司支付的證券交易傭金總額也不能超過15%。“某些大型券商研究所，旗下公募基金子公司規模領先，每年貢獻的傭金以上限計算非常大，以後貢獻率會有所下降。反過來說，這條規定也利好那些研究實力突出，但旗下並沒有大型公募基金子公司的券商研究所。”一位頭部券商研究所所長表示。

不過，這個限製對權益類基金管理規模不足10億元的管理人，還是開了個口子，維持傭金分配比例上限30%。采用券商交易模式的基金，原則上也不適用15%這條規定。

而在過去，賣方研究所可能幫基金公司購買專家谘詢服務、Wind或同花順等金融終端、彭博等數據庫等，產生的費用也依然用交易傭金支付，俗稱軟傭。這一次，軟傭可能就此銷聲匿跡，《征求意見稿》提出的“三個嚴禁”，就包括嚴禁使用交易傭金向第三方轉移支付費用。

賣方研究仍是展業利器

降傭在賣方研究業內早有預期，公募基金費率改革的效果正在發酵，賣方研究的商業模式可能發生改變，競爭格局也會重構。總體上，降費降傭利好基民，也有利於公募基金行業高質量發展，促進證券行業回歸本源，是一場促進金融業可持續發展的改革。

上述中小券商研究所所長認為，《征求意見稿》利好研究傭金，隻有研究傭金才能名正言順地獲取各類公募基金的分倉收入，券商從公募基金獲取的證券交易傭金中，市場傭金大概率會下降，研究傭金的比例有望提升。

他認為，第三方的專家谘詢公司等各類機構利用部分券商通道，獲取大量基金公司傭金，銷售返傭更是基金分傭的大頭，這次嚴格限製渠道返傭和轉移支付，必將極大壓縮這類傭金分倉收入。研究傭金將能獲得更高比例的傭金分倉，另外，銷售能力強的中小券商也會更加重視研究所的作用。

不過，從短期來看，費率下降對券商是一大利空，尤其對以研究傭金為主的券商研究所造成衝擊。具備較強研究實力的頭部券商市場份額會更加集中，中小賣方研究所生存空間受到擠壓，展業更加艱難。部分中小賣方研究所可能會退出賽道，轉而專注某些有優勢的特色產業研究，或者放棄賣方研究，成為以對內服務為主的研究所。

這是關乎券商整體發展戰略的問題。業內人士認為，賣方研究仍然是券商開發機構業務的一大利器，盡管人力成本高、前期投入大，但考慮到目前零售業務即散戶買賣股票的交易傭金費率已經接近成本線，並且在“一人多戶”時代新增有效開戶日益困難，很多有意做大做強機構業務的券商也不願意放棄研究業務。

未來賣方研究所將何去何從？綜合各家賣方研究所的探索來看，指望“以量補價”在弱市情況下是不可行的，更多需要節流開源，不排除有以下幾種路徑：一是，降本增效，重點投入優勢和核心行業研究；二是，強化對內服務，改變純賣方的定位，探索更多研究服務的兌現方式；三是，拓展私募基金、保險資管、海外機構等客戶群體，加大服務力度。