21世紀經濟報道記者 黎雨辰 北京報道

4月30日，私募在證監會指導下、证券指引正式由中基協起草的投资《私募證券投資基金運作指引》（下稱《運作指引》）正式發布，並將於2024年8月1日正式開始實施。基金據悉，运作迎全此次《運作指引》共42條，发布內容覆蓋私募證券基金的行业募集、投資、链条運作等各環節。规范管理

相較2023年4月《私募證券投資基金運作指引（征求意見稿）》（下稱征求意見稿）的私募內容，正式版的证券指引正式《運作指引》新增了10條內容，整體設計上更加突出問題導向、投资風險導向，基金並科學設置差異化規範要求，运作迎全重點包括強化資金募集要求、发布規範投資運作行為、強調受托管理職責、樹立價值投資理念、合理設置過渡期等。

21世紀經濟報道記者注意到，關於部分行業機構就征求意見稿反饋意見較多的內容，此次《運作指引》做出了一定程度的放鬆和優化，如將私募證券基金最低存續規模調降至500萬元，申贖開放頻率放寬為至多每周開放一次，並將6個月鎖定期要求放寬至3個月等。

與此同時，《運作指引》也針對過去一年來私募證券交易市場較為關注的程序化交易、衍生品交易等問題，新增添了更多針對具體業務的詳細規範，如參與DMA業務不得超過2倍杠杆。

基金存續規模調降、清盤緩衝“兩步走”

中基協數據顯示，截至2024年3月末，我國登記的私募證券基金管理人已有8300餘家，管理私募證券基金9.2萬隻，規模近5萬億元。然而，目前管理規模前400家私募證券機構占行業管理規模比例近80%，管理規模後2000家私募證券機構占行業管理規模比例僅約0.15%，行業兩極分化較為嚴重。

這一背景下，為逐步改善“小亂散差”的行業現狀，征求意見稿曾提出，基金規模持續低於1000萬元的私募證券基金應當進入清算流程，不過在正式版的《運作指引》中，這一“清盤線”被進一步下放至500萬元，並觸發停止申購後、進入清算程序之前增加了更多的緩衝說明。

具體來看，《運作指引》一是明確了長期低於500萬元規模的基金應當停止申購；二是表示“停止申購後連續120個交易日基金資產淨值仍低於500萬元的，應當進入清算程序。”；三是為私募管理人給予了一定過渡期，將長期低於500萬元的起算時間定為2025年1月1日。

對於選擇將“清盤線”調降至500萬元背後的考慮，中基協則指出，當前私募證券基金小於500萬元的產品規模占比極小，其中包含大量實質上已經沒有運作的“殼”產品，由不具備持續經營能力的小規模私募機構管理的規模僅幾十億元，且相關規定已給予此類機構較為充裕的調整整改時間，對行業影響較小。

此外，《運作指引》還將私募證券基金的申贖開放頻率從征求意見稿中的每月一次，放寬為至多每周開放一次，且將6個月的份額鎖定期要求放寬至3個月，同時允許私募證券基金通過設置短期贖回費的方式替代強製鎖定期安排。這一調整主要是為了避免影響產品運作的流動性安排，把選擇權交還市場。

將上述兩方麵規定結合起來看，在《運作指引》生效後，當一隻基金規模跌至500萬以下時，私募管理人首先可以在60個交易日內，通過每周一次的申贖操作補充產品規模。此後基金如仍未到達500萬規模線上將會被停止申購，但在這一階段，管理人仍擁有120個交易日的機會，可以依靠提升產品單位淨值讓基金總規模回到清盤線上。

進一步控製衍生品交易風險

2024年2月份以來，私募證券基金參與多空收益互換（DMA）業務的規模及杠杆均實現下降，風險已得到釋放。而相比於此前征求意見稿對於私募證券基金開展場外衍生品交易僅作整體規範，正式的《運作指引》就部分市場討論度較高的業務給出了更明確的要求。

針對前期私募證券基金通過DMA進行杠杆交易的情況，《運作指引》明確要求，新增收益互換合約以及存續合約展期的，基金淨資產不低於 1000 萬元;參與掛鉤股票、股票指數等權益類收益互換的，向交易對手方繳納的保證金比例不低於合約名義本金的 50%。這意味著私募參與DMA業務將不得超過2倍杠杆。

此外，《運作指引》還明確私募證券基金參與雪球結構衍生品的合約名義本金不得超過基金淨資產的25%。據了解，這一規定旨在與證券期貨經營機構私募資產管理計劃參與雪球結構衍生品的執行口徑拉齊，減少監管套利空間。

關於場外衍生品交易的過渡期安排，中基協指出，考慮到協會前期已向市場傳達了限定DMA業務杠杆倍數、控製雪球結構衍生品投資集中度等要求，《運作指引》正式實施後，要求不符合場外衍生品交易條款的私募證券基金不得新增募集、不得展期，但存續已開倉的場外衍生品合約可以繼續運作至到期，不受影響。

以“買入成本與市值孰低”計算組合投資比例

在鼓勵分散投資方麵，為引導私募基金管理人提升專業投資能力，分散投資風險，征求意見稿曾參照《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定》提出，單隻私募證券基金投資同一資產不超過基金規模的25%，同一私募機構管理的全部私募證券基金投資於同一資產比例不超過該資產的25%。

據了解，此次正式版的《運作指引》依然維持了組合投資“雙25%”的總體要求，但補充明確了管理人可以按照“買入成本與市值孰低法”計算投資比例，同時補充了“同一資產”釋義、投資比例被動超限後調整要求等內容。

中基協同時指出，此次對相關條款的優化，針對了市場機構反映組合投資的執行需要考慮投資資產市值變化、明確對於不同類型資產的計算基準、被動超比例後的調整安排等問題。在調整後，基金的資產投資比例計算可以有效降低受市場波動的影響。

存量基金過渡期翻倍至24個月

值得一提的是，針對既有資金的過渡問題，《運作指引》在征集意見稿基礎上進一步放鬆了過渡期安排。對不滿足組合投資等條款的存量基金，《運作指引》將過渡期從12個月大幅延長至24個月，相關基金在過渡期內可正常開放申贖、正常投資運作。

同時，對過渡期後仍不符合相關條款的私募證券基金，可繼續投資運作至合同到期，僅要求不得新增募集、不得展期，不強製要求調倉或者賣出。

2023年6月，行業首部行政法規《私募投資基金監督管理條例》發布，將私募投資基金業務活動納入法治化、規範化軌道進行監管。而此次《運作指引》的正式落地，也是全麵貫徹落實《私募條例》、進一步完善行業規則體係、促進私募證券基金規範運作的又一重大進展。

“協會對反饋意見進行認真研究，充分考慮行業合理訴求，對相關條款進行調整優化，較好兼顧了行業規範和發展。”中基協表示，“下一步，協會將認真落實《運作指引》，持續優化私募證券基金備案和自律管理工作，進一步推動私募證券基金行業高質量發展。”