本刊編輯部 | 蘇華 秦佳麗

編者按

伴隨樓市供求關係的金九银十變化，房地產調控政策也在順勢而變。稳楼特別是市政在8月，提振房地產政策密集發布，策超穩樓市效果立竿見影。预期

據統計，销售行情8月單月出台的回暖房地產支持性政策頻次創造了去年初以來的月度峰值，達到132條。逐步证实在這些政策中，可期北上廣深四大一線城市全麵落實“認房不認貸”政策，金九银十直接帶動一線樓市的稳楼需求快速釋放。北京、市政上海等一線城市的策超樓盤銷售人員向本刊證實，最近一周的预期銷量是過去每周銷量的三倍到四倍，“加班到晚上12點以後已經是销售行情常態”。

據機構判斷，“認房不認貸”政策超預期，而政策的大力度也得到了市場需求層麵的響應。據本刊了解，受當前成交量快速攀升的影響，一線樓市“金九銀十”的前景值得期待。

事實上，房地產支持性政策還在優化當中，近日超大特大城市城中村改造計劃推進、六大國有銀行批量調整存量房貸利率、首套房最低首付比例下調等措施密集發布就是其中的一個信號。

因此，有業內人士表示，當前節點可以視為房地產政策周期的又一次拐點，樓市“政策底”正初步顯現。未來，業績持續向上、自主“造血”能力強勁、高能級城市貨值充沛的房企，將在行業周期向上時成為最終贏家，而與房地產關係密切的家電、家裝和家居等產業鏈企業同樣有望受益。

穩樓市政策超預期

房地產“政策底”初顯

近日，一線城市執行“認房不認貸”激蕩樓市，疊加超大特大城市城中村改造推進、全國首套房最低首付比例調整為20%、六大國有銀行批量調整存量房貸利率等組合拳先後出擊，部分調控措施超出了市場預期。

本刊了解到，自多部委集中發布房地產優化政策以來，各地樓市調控政策精準落地，8月份至今逾40座城市出台了房地產相關提振政策，主要涉及限購及限貸政策鬆綁、房貸利率調整、房票安置、公積金政策及購房補貼等。

其中，作為全國樓市進入鬆綁“限貸”新階段的標誌，“認房不認貸”政策除了於8月份最後一周北上廣深靴子落地，廈門、武漢、成都、重慶、長沙等10餘個城市也集體官宣執行該信貸新政；限購政策鬆綁方麵，新近福州、嘉興等二三線城市鬆綁限購之外，9月份深圳市確認就非住宅類商辦物業向港澳居民放鬆限購。

國盛證券報告顯示，近期房地產政策出台頻次創曆史新高，政策放鬆腳步加速，據不完全統計，2023年8月行業單月政策頻次達132條，創下2022年“因城施策”背景下單月最高紀錄。各地政策將持續落地、更多增量政策正在路上。本輪放鬆周期最終放鬆的力度達到2008、2014年的級別。

同策研究院研究總監宋紅衛向本刊表示，當前各類提振措施出爐可以視為房地產政策周期的拐點，但與此前曆史拐點相比存在差異：“第一，房地產所處的階段不一樣，前兩次鬆動，我國房地產均處於城鎮化快速發展進程中，進城買房、剛需置業是典型特征；目前城鎮化大幅放緩，改善型需求已經成為主導；第二，當時的供求關係處於人多房少的階段，而目前整體處於供大於求的狀況；第三，目前房企爆雷及停工是樓市的特征，而彼時並沒有出現大麵積房企爆雷的情況；第四，從政策效果來看，當時政策效果立竿見影，目前政策的效力還有待驗證。”

中指研究院市場研究總監陳文靜向本刊介紹，房地產行業在過去20多年的快速發展進程經曆了多次周期性波動，在2008、2014年兩次下行周期中，同樣呈現交易冷淡，投資、開工低迷狀況，彼時中央各部委及各地多次優化需求端政策：“2008～2009年，政策在需求端通過調整限貸、交易稅費等降低了購房門檻，國務院辦公廳明確了二套改善住房定義，降低二套房首付比例和房貸利率。2014～2016年，除北上廣深外，各地均取消限購，在不‘限購’城市，首套房首付比例最低降至20%，二套最低首付比例降至30%；對擁有1套住房並已結清相應購房貸款的家庭，為改善居住條件再次申請貸款購買普通商品住房，銀行業金融機構執行首套房貸款政策。”

對標2008年與2014年兩輪房地產調控放鬆，最近的這輪放鬆有所不同，陳文靜指出，從市場效果上看，當前我國房地產市場的供求關係發生了重大變化，戶均接近1.1套住房，居民基本住房需求已經得到滿足，房地產市場進入到了新房見頂後的回落階段。疊加目前居民收入感受和就業預期尚未恢複，加杠杆購房意願低於前幾輪市場周期，因此後續房地產市場複蘇還需要過程。“隨著8月底監管部門落地多項政策舉措，一線城市先後執行首套住房‘認房不認貸’，目前房地產‘政策底’已經顯現。不過後續核心一二線城市限購區域、二套房首付比例、交易稅費等政策仍有優化空間。”

在陳文靜看來，目前一線城市全麵執行首套房“認房不認貸”政策力度超出市場預期，極大修複了市場情緒，特別是北京、上海新房項目訪盤量和認購量大幅提升。短期來看，一線城市市場行情持續時間可能好於其他城市，這取決於購房者換房節奏以及其他優化政策跟進情況。

“認房不認貸”新政立竿見影

北上廣深樓市周成交“翻倍”

據了解，自“認房不認貸”新政在北上廣深靴子落地，這些城市樓市的成交熱度呈攀升趨勢。北京大興某品牌房企項目置業顧問趙強（化名）近期忙於連軸加班。“周五（9月1日）北京‘認房不認貸’出台那天，有客戶晚上忙著轉賬，最晚的弄到淩晨兩點到三點。整個周末我們都是這麽晚的工作節奏，最近幾天下班也基本在淩晨12點以後。”趙強向本刊表示，其所負責的樓盤近日銷售激增，“這幾天，不到一周時間已經賣了30多套，比平時每周的成交量翻了三四倍。”

如果踩準推盤節奏，部分熱門板塊項目更易迎來“開門紅”。深圳寶安區某本土房企項目置業顧問向本刊介紹，其負責項目當前在深圳屬於賣得最好的一個，由於項目本身自帶網紅盤屬性，趕上政策加持，因此成交數據亮眼。“9月份開盤更多是運氣，其實我們本身也準備在這個節點加推，結果趕巧政策落地。”據介紹，“這個項目之前已經開盤兩期，9月2日共加推了800多套，周末兩天已經賣出600多套，剩下‘天地層’等尾盤。”

同樣表示成交量翻番的還有上海寶山區某知名房企項目置業顧問葉瀾（化名）。“其實現在網上盛傳有的項目‘一個星期抵得上之前一個月的成交量’並不誇張。”她向本刊表示，“我們項目最近的日均成交量也在40套左右，比之前翻了三四倍。很多客戶屬於當天來、當天敲定。”

對部分業內人士而言，一線城市全域實施“認房不認貸”超過了預期。“上海推出‘認房不認貸’政策當天，我們幾個小時前還在問銀行方麵的人士，對方說‘不可能’，結果幾小時以後就落地了。”葉瀾談道，“所以對於後續市場走勢以及政策效果，我們也很難預判，但是以前有跡可循——2014年左右，上海就實施過‘認房不認貸’政策，當時熱度大概維持了一年半左右。”

值得一提的是，盡管新政落地時部分樓盤連夜釋放“收回折扣”等提價信號。但多位銷售人士表示，所謂“價格上調”現象並不普遍，而由於新盤需遵循嚴格的“限價”與價格備案製度，預計後續樓市價格也不至於像此前那般“瘋漲”，但具體走勢有待市場確認。“新房價格是備案審批過的，基本不會有變化。”葉瀾表示。

從主力客群來看，對比昔日核心城市“認房又認貸”樓市調控舉措下，隻要審核到購房人貸款人名下有房屋購買記錄或者住房貸款記錄，即被界定為二套房或以上的嚴格交易標準；“認房不認貸”新政將更多作用於“外來客”與“置換客”，即本地無房但在全國範圍其他城市有貸款記錄的客戶，以及“賣一買一”需求的改善型置換客戶。

多位銷售人員表示，近期接待客戶中，搭乘該類政策東風“緊急上車”的客群占比過半，“認房不認貸”新政讓部分觀望客戶在短期內需求釋放。其中，曾經“認房又認貸”執行力度最嚴的城市，意味著市場反彈空間可能更大。趙強談道，“北京之前普宅、非普宅的二套房商貸首付比例分別是60%、80%，而總價374萬元就會界定成非普宅。所以現在新政下，如果符合了首套房認定標準（首付比例35%至40%），購買力反彈空間還是很大的。”

實際上，一線樓市短期提振已體現在企業成績單上，北京不少搶跑市場的開發商發布了熱銷海報。比如，融創北京壹號院項目公布其9月3日開盤當天熱銷56.2億元，中建璞園發布海報稱9月2日首映勁銷21.8億元，華潤置地橡樹灣項目也發布海報稱9月1日至3日銷售金額突破8.6億元。

從機構統計數據看，雖然當前統計節點有所滯後，不過廣州、上海樓市成交數據已呈升溫跡象。本刊查詢中指雲數據了解到，2023年第36周（8.28-09.03），上海、廣州的新建商品住宅成交麵積分別為28.46萬平方米、14.23萬平方米，環比增長87.39%、51.20%；成交金額分別為205.31億元、56.97億元，環比增長82.59%、56.21%。8月底率先鬆綁“認房又認貸”新政的廣州此前下行的成交情況開始扭轉。

另值得一提的是，一線樓市熱度整體攀升之餘，不同項目之間、高能級城市與非核心城市之間仍然存在差異。

當前並非所有項目都在該輪“政策大禮包”下明顯波動，不同類型項目成交情況也有分化。北京豐台區某高端項目置業顧問向本刊表示：“由於我們屬於高端改善型樓盤，大部分客群還是以高端客群為主，雖然到訪跟成交量也有升溫，但沒有剛需樓盤那樣立竿見影的效果。”

另有銷售人員表示，樓市新政想要顯現效果需要曆經更長周期。上海青浦區某房企項目置業顧問向本刊表示：“現在進場的客戶大部分是之前態度猶豫的觀望客戶，政策出台後催化了交易。但其實一些置換客戶要經曆‘賣一買一’的過程，現在開始掛牌的話，沒有一兩個月處理不掉。‘認房不認貸’政策想要真正顯示出效果，怎麽也要一兩個月左右。”

此外，相較於高能級城市經曆嚴格調控後呈現出更大的反彈空間，部分非一線城市在新政影響下波動不大。譬如，同樣在近期落地“認房不認貸”的重慶，首鋼地產市場經理馬騰飛向本刊表示：“目前當地樓市銷售、價格方麵並沒有太大波動。”

一線樓市“金九銀十”正在到來

“需求端”政策優化仍在進行中

目前，樓市正進入傳統的“金九銀十”時間，對此，上海中原地產首席分析師盧文曦持相對樂觀態度：“‘認房不認貸’政策實施後，三四線城市的反彈高度肯定和一線城市有差距。僅就一線城市來看，今年‘金九銀十’應該沒有大問題，即便是基於政策窗口期經曆一波脈衝式複蘇，並在10月份有所回落，也能夠和今年7、8月份的市場低穀拉開差距。”

他補充道，後續各大一線城市之間也容易產生分化，即由於廣州之前已經經曆過一輪信貸政策鬆綁，所以這次執行力度可能會弱一點。而上海、北京二套房商貸標準此前執行力度最嚴，因此可以預見後續市場反彈高度可能領銜。

盧文曦表示，後續房地產市場想要整體複蘇，關鍵還是要恢複房企的自我造血機製，確保房子賣得掉、資金能夠回籠。“說到底，企業融資也好、借款也好，始終要還。這還是要依靠市場的鏈條轉動起來，把銷售端帶起來，才能解決房企的根本問題。”

在盧文曦看來，目前眾多作用於樓市消費需求端的政策工具中，“限購”“限貸”是牌麵最大的兩張，堪比“大王”“小王”，近期“認房不認貸”全麵落地相當於給“限貸”板塊做了鬆綁，首套房認定標準放鬆後，對於改善型需求的釋放有幫助。“一線城市現在隻動用了一張牌，如果後續市場還沒有改善，那就一張一張牌接著打。”

宋紅衛向本刊表示：“最直接有效的樓市提振政策有兩個條件，一是降門檻，主要是取消限購、降低首付比例；二是降低成本，包括允許房價下調、降低利率、降低交易稅費。其中取消限購、降低首付比例效果最為明顯。”

馬騰飛也向本刊表示，房地產市場的“治本”政策是麵向購房者，隻有銷售量起來，才能解決企業自我造血的問題，推動市場複蘇。在馬騰飛看來，後續不同能級城市“金九銀十”表現將延續分化。“當前的‘認房不認貸’政策會在一線城市起到一定作用，直接影響存在置換需求的中產人群，但是對於缺乏購買力的客群作用有限，政策的出發點更多是寄希望一線城市起到帶動市場和提振信心作用。”他表示，“就全國範圍看，後續‘金九銀十’整體成交量也許有回升，但由於嚴格的限價政策，實際成交價格不會上漲，企業大概率還會降價促銷。”

在陳文靜看來，後續樓市提振政策還有優化空間。據介紹，需求端政策大概率將繼續圍繞降低購房門檻、降低購房成本展開。除了優化“認房又認貸”外，一是降低二套首付比例，下調貸款利率加點數；二是調整普宅認定標準，或通過降低非普宅首付比例的方式進行優化；三是優化限購政策，庫存壓力大的區域或按照因區施策、一區一策原則，與人口、人才等政策相結合優化政策。除此之外，優化限售、限價政策，降低交易稅費，也是政策優化方向。

l重倉高能級城市房企有望率先受益

地方型國企具備本土優勢

在陳文靜看來，該輪政策刺激下，重點布局高能級城市的房企將率先受益，即近期係列政策如“認房不認貸”、首付比例下調等，一二線熱點城市跟進落實積極、側重支持需求釋放，容易帶動一二線城市房企交易提升。而從中長期投資布局來看，衡量企業財務穩健和具備估值修複空間的關鍵指標，包括布局一二線城市項目占比、銷售額增長、償債能力指標等。“一二線城市占比較高、銷售額增長較快、償債能力強的，這些企業具備較強的估值修複空間。”

事實上，在行業深度調整趨勢下，企業需要盡快恢複至拿地-開發-銷售的良性循環。從低能級城市換倉到高能級城市則在頭部房企中近乎達成共識。

天風證券報告顯示，從10家重點房企的一線城市土儲布局來看，截至2022年底，保利發展、城建發展、萬科分別以1692.69萬平米、1256.13萬平米、1199.15萬平米的一線城市土儲麵積位居TOP3，在各企業總土儲中依次占比9.98%、75.67%、10.10%。此外，首開股份、越秀地產在一線土儲規模均超過千萬平方米（見表1）。

值得一提的是，大本營本身位於一線城市的地方國企，在當地具備明顯的土儲優勢。譬如城建發展、首開股份所持一線土儲主要來自北京；越秀地產的一線城市土儲逾九成位於廣州。

另據本刊了解到，搭乘政策東風，9月份一線城市推盤積極性上升，譬如廣州預計近期有45個項目推出新盤搶占“金九”市場，其中保利發展、珠江股份9月推盤數量居前，預計新取證項目均超過5個。

從區域房企最新銷售情況看，前期貨值儲備充沛的房企更易支撐銷售業績。而在樓市築底背景下，頭部房企在一線城市攻勢仍然猛烈。在北上廣，房企銷售回款向少數公司集中的趨勢仍在延續。

以北京為例，本刊據克而瑞榜單統計，2023年1～8月，由中海地產、城建發展、華潤置地構成的北京房企權益銷售規模TOP3陣營成交金額合計773.76億元，同比去年TOP3陣營上升38.8%。同期由招商蛇口、保利發展、華發股份構成的上海房企權益銷售規模TOP3陣營成交金額合計688.98億元，同比去年TOP3陣營上升8%；在廣州，由越秀地產、保利發展、廣州地鐵構成的廣州房企權益銷售規模TOP3陣營，成交金額合計647.21億元，同比去年TOP3陣營上升5%（見表2）。

在“強者恒強”趨勢下，更多央國企取代民營企業占據一線梯隊。其中，作為一線城市蟬聯數年的“銷冠”，今年中海地產、越秀地產、華潤置地仍各自穩坐北京、廣州、深圳前8月權益銷售規模榜單首位。

對於目前房企調倉一線樓市，宋紅衛表示，房企搶占一線市場的本質是為了避險，尋求投資安全區域。“不過，一線城市布局同樣意味著麵臨更大挑戰，一是拿地成本高企；二是紮根一線城市的房企多為實力較強的央國企，競爭激烈；三是一線城市土地分化明顯，外圍土地銷售壓力較大，拿錯土地就會深陷困局；四是上海等一線城市的舊改項目已經成為房企的主要拿地模式，投入資金大、時間周期長，能力要求較高。”他對此談道，“因此，一線城市未來需要依靠房企憑借資金和品牌實力去獲取土地，強者恒強的格局將會持續。”

而如果把觀察範圍擴充至房企整體銷售及拓儲表現，近期頭部房企陣營經曆了持續洗牌。基於此前政策“真空期”購房者觀望情緒濃厚、傳統成交淡季等原因，二季度以來樓市再度步入下行通道。中指院數據顯示，2023年1～8月，百強房企銷售總額為43656億元，同比下降8.6%。其間市場分化仍在加劇，TOP50房企中，央國企、穩健民企、混合所有企業、出險民企的銷售額平均增幅依次為21.3%、0.7%、-9.1%、-46.0%，央國企與民企的銷售分化顯著。

本刊梳理中指院榜單了解到，今年行業頭部效益凸顯，行業深度調整下，國央企韌性更強。今年前8月達成千億級銷售額的房企包括保利發展、萬科、中海地產、華潤置地、招商蛇口、碧桂園、綠城中國、龍湖集團、建發房產、濱江集團、金地集團、越秀地產共計12家，數量較去年同期增加2家（見表3）。

與此同時，目前TOP10陣營座次爭搶仍然激烈，今年前8月，行業銷售額TOP3陣營由“碧萬保”更迭為“保萬中”。其中，保利發展今年以來穩坐榜首，以2990億元繼續領跑，銷售額同比增長7.54%；中海地產衝入TOP3，銷售額增長17.22%至2110億元。

“現金為王”成為頭部房企共識

“招保萬”等頭部房企

以及產業鏈存配置機會

作為衡量企業財務水平的關鍵，房企淨利潤規模仍是直觀的體現。由於今年房地產市場銷售數據高開低走、景氣度指數降低，據目前悉數披露完畢的房企中期業績報告，上半年118家A股房企中僅76家錄得盈利，占比約六成。

其中，淨利潤規模前三甲為保利發展、萬科A、綠地控股，分別實現歸母淨利潤122.22億元、98.70億元及26.10億元。當中保利發展業績表現最為亮眼，除了奪得上半年A股上市房企淨利潤榜首，其間歸母淨利潤同比增幅亦達12.65%,是頭部房企中為數不多維持業績正向增長的房企（見表4）。

而把觀察範圍擴大至淨利潤排行TOP10的A股房企，國央企及混改房企占據7席，涵蓋招商蛇口、華發股份、金地集團、金橋B股等。同時，部分民企仍能保持韌性，新城控股、濱江集團、新湖中寶同樣入圍淨利潤規模TOP10，其中新城控股的淨利潤水平最高，達22.79億元。

從房企“造血”能力看，為避免錢荒窘境，“現金為王”成為頭部房企共識。在今年的中期業績會上，多位房企高層表達對現金流的重視，“寧可不要利潤也要保證現金流”。

本刊據Wind數據統計，作為衡量房企真實造血能力的重要指標，經營活動產生的現金流量淨額（以下簡稱“經營性現金流淨額”）在頭部房企之間呈現更多增長跡象。今年上半年，A股房企中有58家企業的經營性現金流淨額為正值，占比近五成，與去年同期大致持平。聚焦賬麵經營性現金流淨額規模居前的房企，上半年華發股份、濱江集團、招商蛇口的經營性現金流淨額位居A股房企TOP3，分別為333億元、276億元、265億元，較去年同期激增150.76%、5637.15%、636.57%（見表5）。

另據本刊了解，經營性現金流淨額增加，一定程度上說明房企流動性擴充。反映在期末現金及現金等價物餘額上，該類房企這一指標也普遍靠前。截至今年年中，“保萬招”期末現金及現金等價物餘額居於TOP3，分別達1475.67億元、1197.06億元、1024.38億元，係今年A股房企中僅有的現金及現金等價物餘額上千億元的房企。

與房企行業大批企業虧損相對應，該板塊估值處於低位。據Wind數據顯示，截至9月7日，118家A股房企市盈率PE（TTM）中位值為8.37倍，對比今年年初11.17倍的中位值，目前板塊估值中樞下移。另值得一提的是，目前仍有逾四成A股房企破淨。剔除市盈率呈負數的標的，目前萬科A、華發股份、濱江集團、金地集團等10餘家房企市盈率位於行業中位值以下。

對於當前房地產板塊估值中樞整體的下移，利檀投資董事長陳昊揚向本刊表示，自2021年下半年以來，房地產行業這一輪市場調整已曆經兩年。其間行業經曆房企出險、拋售資產、低價循環、房價下降等，市場下行的趨勢已經形成，反轉起來不會太迅速，還需要更多耐心和時間。

深諳地產行業的財經知名博主@朱酒向本刊表示，盡管現在很多地產股的市盈率和市淨率已經處於比較低的位置，但在過往兩年，地產開發行業整體上毛利率都呈下降趨勢，而且2022年和今年上半年，部分企業的銷售額出現了明顯降幅。“地產股的結利特點決定了報表體現的大部分是兩到三年前的業績。也就是說，未來至少兩年的時間裏，相當大一部分房企的利潤表上仍然會呈現不佳表現。”在朱酒看來，“我們現在看到的一些地產股的估值確實不高，但在增速更低、業績甚至虧損的預期下，可能這個估值看起來就不低了。”

實際上，作為房地產後周期產業鏈企業，部分家居、家電企業正走出獨立行情。以定製家居板塊為例，由於前期計提減值風險逐步出清，今年上半年逾八成A股定製家居企業實現盈利。另據宋紅衛介紹，考慮到21個超大特大城市“城中村”改造的集中推出，預計後續會帶動裝修、電梯及家用電器等行業的一波概念拉動。

“家居家電板塊並不完全依賴於房地產，本身具備消費屬性，另外很多存量房裝修對家居家電有著升級換代需求。所以，經過周期調整之後，有的家居企業在業績表現等方麵，已經先於房地產板塊開始觸底恢複。”陳昊揚如此表示。

在陳昊揚看來，從長期價值投資布局看，應該規避陷入出險境地的、不停縮表的企業，優選業績不斷向上的、低負債率的、各類成本指標偏低的企業，在後續行業板塊開始向上調整的時候，這類標的更容易成為贏家。他補充提醒，“在一貫穩健的央國企及區域龍頭房企中，去年有的區域型房企由於競爭對手減少開始加杠杆拿地，如果碰上今年這樣房價向下的情況，加杠杆其實是有風險的，需要仔細甄別。”

（本文已刊發於9月9日《證券市場周刊》，文中提及個股僅做舉例，不做買賣推薦。）